宏观环境分析：“4万亿”真的会来吗？

中国经济路在何方

面对甚嚣尘上的传闻和蠢蠢欲动的市场，5月29日，正忙着审批项目的国家发改委不得不赶紧辟谣：澄清所谓“4万亿投资2.0版”的报道并不属实。同一天，湖南省发改委召开全省经济形势座谈会，传递中央精神，明确国家层面有“两个不可能”：不可能出台像2008年底那种大范围、大规模的4万亿元投资政策；不可能松动房地产政策，现在只会预调微调。

与此同时，新华社也发文指出，当前的“稳增长”政策措施不会重复当年“保增长”刺激计划的老路，尤其是要避免出现效率低下的投资和资产泡沫，以及令人担忧的通胀重新抬头趋势。

以史为鉴，可以知兴替。我们不禁要问：当年4万亿投资，究竟给我们留下了哪些后遗症？今天我们所面临的国际国内经济形势和4年前有何不同？为什么今天我们不能重走4万亿救市的老路？从更长远的角度看，中国经济如何才能从根本上摆脱消费乏力，出口低迷，靠单一投资引擎驱动经济发展模式？面对新的经济形势和宏观调控目标，在股市、楼市等主流投资市场中也孕育着新的投资机会，投资者又该如何把握呢？本组封面文章将对这些热点问题进行深入剖析。

不少人对2008年底的4万亿投资记忆犹新，4万亿导致的一系列后遗症无疑对今天的宏观调控有很强的启迪和警示作用。

“4万亿”后遗症会否重来

凯恩斯主义认为，在经济低迷时，政府应该采取扩张性的财政和货币政策，通过政府大规模投资等行为增加市场有效需求，从而增加GDP和就业。这是2009年前后，中国和西方国家政府频频出手救市的理论依据。然而在中国经济的现实语境中，问题却远没有教科书上写的那么简单。

不可持续却可行

交通银行首席经济学家连平接受本刊记者采访时指出，面对低迷的经济局面，政府之所以首先想到的总是投资，多少也是一种无奈之举。从今年1-4月的经济数据上看，投资、出口、消费“三驾马车”都在放缓。出口何时才能有起色，要看欧美经济体何时能够恢复元气，我们控制不了。而产业升级换代需要一个较长的过程，绝非朝夕可成，而公众最关心的消费增长同样需要一个复杂的系统性工程。因此面对经济下滑，政府能够控制且效果立竿见影的就只有投资。也就是说，靠投资“稳增长”虽然是短期行为，不可持续，但也并非不可取。数据显示，在2008年4万亿投资和9.5万亿新增贷款的刺激下，中国经济在2009年获得8.7%的增长，全年社会固定资产投资完成22.5万亿元，比上年增长30.1%，对经济增长的贡献率达到92.3%。“但是如果在增加投资的同时，也能够与调结构、促进产业转型升级配合起来，效果会更好。”连平表示。

中国社会科学院经济研究所教授剧锦文则认为，根据过去的经验，一季度经济增速低一点可以容忍，但在二季度会逐步走高。现在二季度经济却未见起色，这将会对全年的增长目标造成影响。此时，适当扩张投资以确保实现年度经济增长目标是必要且及时的。其实为求中国经济长远健康发展，今年中央政府已经有意识地适当调低了GDP的目标增速（软着陆），可要是经济增长速度急剧下滑（硬着陆），不仅会影响财政收入、财政支出、公共福利，更会严重影响到就业问题，危及社会稳定，那才是真正的大麻烦。

后遗症之一：通货膨胀房价上涨

但从历史上看，“大规模政府投资”这剂猛药，终究只能治标不能治本，而且在治完标后，还会留下一系列棘手的后遗症。

最可怕的当属如影随形的通货膨胀。连平指出，一般认为，2009年的4万亿投资是造成过去两年严重通货膨胀的直接推手。但从融资主体看，当时的4万亿投资中，中央实际只投入1.18万亿元，其他都是地方政府和银行放出的资金，其中又以银行资金为主。更重要的是将近10万亿元的相关信贷投放，其中大部分给了地方融资平台，用以推出各种刺激消费的政策，导致今天许多地方政府债台高筑。

如此巨额的增量货币进入流通市场，通货膨胀自然难以避免。而通胀本身是一种通过货币超发实现劫贫济富的隐形税负，导致居民和民营企业的财富和消费能力在无形之中转移到了政府和获得政府投资的相关企业的手中，从而进一步拉大了贫富差距。成思危认为，如果现在采取经济刺激方案，今年全年GDP增速可能会达到8%。但通胀就无法达成控制在全年增长4%的预定目标，可能会达到5%。

而一旦通胀抬头，泛滥的流动性很难不向房地产市场流动。2008年4万亿元投资中有32%与房地产业直接相关。因此尽管有限购等政策抑制，但如果通胀加剧，未来房产调控难度会更大。

后遗症之二：低效投资资源浪费

除了通胀梦魇，历史经验和经济学理论都证明，政府主导的大规模基建投资还可能存在重复投资、低效投资、无效投资乃至权力寻租以及豆腐渣工程的情况，因为“花别人的钱最容易”。

另一个深层次问题是，固定资产投资规模过大，政府投资占比过高，导致资源主要集中在政府手中。结果与政府投资活动相关的少部分人得益，而普通民众和其他急需信贷资金支持的民营企业较难享受到“稳增长”带来的好处。

事实上，当年的4万亿投资挤压了本来就非常紧张的信贷。当许多低效乃至无效的投资占据了大量的信贷资源后，许多真正需要资金的中小企业就无法得到银行的信贷支持，从而限制了企业发展、转型和创新的空间和动力，对中国经济可持续增长也带来了负面影响。

从2009年4万亿投资的实际情况看，由于许多仓促上马的基建项目都需要极高的修建费用和漫长的修建期，因此首批信贷一旦投放给这些项目，便意味着在今后几年将源源不断地继续投入。眼下光是新建铁路就缺少资金近万亿，已导致大量在2009～2010年上马的项目停工，面临着急需补充资金。地方政府的情况也与之类似。

后遗症之三：产能过剩转型困难

依靠大规模投资“保增长”最大的致命伤还在于进一步加剧了投资消费比例的失衡，长此以往，只会让政府在单一投资拉动经济这条窄路上越走越远，最终患上投资依赖症。

比如已处于全行业亏损、严重产能过剩的钢铁业，再批准新项目上马只会进一步加剧市场失衡。过去面对国内产能过剩，政府就通过鼓励出口来消化，但如今出口形势并未好转，便只能通过投资来消化这些产能，然而投资的最终目的还是消费。如果投资无法最终转化为消费，这样的投资就不可持续。

例如上世纪90年代日本经济泡沫破裂后，日本政府也曾试图通过大规模政府投资和降低利率来刺激经济，前后共实行了9次大规模刺激计划，但只起到了短期效果——刺激一退出，经济就下滑。由于日本的现代化水平本已不低，当能造的新干线都造好了，能建的公路都建成了，各城市的港口、机场都实现了现代化改造后，依靠“铁公基”拉动GDP的经济增长模式就走到头了。98年亚洲金融危机来袭后，尽管日本政府动用了超过40万亿日元的财政资金刺激经济，但依然难以提振日本经济，当年日本倒闭企业也创下了历史之最。此后，日本政府不得不改变策略，通过大规模减税，鼓励中小企业发展等政策刺激经济，经济才稍有起色。但日本政府长期举债投资使其财政赤字节节攀升，尾大不掉，使日本政府直到今天还是不堪重负。

兴业银行首席经济学家鲁政委接受采访时说，当年的4万亿投资虽然保住了经济增长势头，但却是以牺牲经济结构调整和消费升级的节奏和时间为代价的。如果今后投资消费比例进一步失衡，想解决收入分配问题，通过消费拉动经济增长，实现经济转型，只能是纸上谈兵。

拿当下经济环境与2009年对比，会发现有很多不同，这也决定了今天要实现“稳增长”的目标，绝不能重走4年前的老路。

责任编辑：Daisy