长沙8292亿元样本：地方版“4万亿”启动？

“4万亿”资金来源

地方版“4万亿”，资金来源总体有腾挪空间。信贷有所松动，非信贷融资渠道在拓宽。按正常进度，2012年新增信贷将达8万亿~8.5万亿，社会融资总量将达13万亿。而全年人民币信贷余额将达64万亿元。

从宁波、南京到长沙，地方稳增长政策相继出台，如果故事继续演绎下去，我们需要考虑：地方版“4万亿”会不会面临明显的资金缺口?其经济效应大致如何?是否会导致经济结构的进一步恶化?下面我们从有关方面逐一分析：

信贷政策开始松动。今年5月以来，中央政府已意识到了信贷对实体经济支持力度不够。温总理多次指出：“引导货币信贷平稳适度增长，更注重满足实体经济的需求;加强金融监管政策与货币政策的协调配合，改善信贷投放能力，保持货币政策传导机制畅通有效”。7月20日，王岐山副总理也表示：“金融系统要适当加大预调微调力度，进一步优化信贷结构，确保重点项目建设资金供给，满足有市场、有效益进出口企业的信贷需求”。

信贷结构已经开始改善。央行近日发布了2012年上半年金融机构贷款投向统计报告，从中可以看出信贷对实体经济的支持力度在加大：6月末的固定资产贷款余额增速比3月末高0.4个百分点。房地产贷款余额增速在经历多个季度的下滑后，6月末的增速比3月末高0.2个百分点，是2年多来首次改善，其中地产开发贷款和房产开发贷款余额增速均有所反弹。

商业银行在未来几个月完全有增加中长贷投放的能力。在今年前5个月，商业银行为了完成年度贷款目标，大量增加了票据融资的投放，这些票据融资将在6个月内到期，到期后能为中长贷腾挪空间。

简单数值模拟显示，假设三季度和四季度中长期贷款每月分别增加3500亿和3000亿，根据历史规律，三季度中长贷一般比四季度多。我们这个估计是保守的，因为按以上估计匡算的2012年中长贷是3.52万亿，和去年的3.56万亿差不多。

2012年6月中长贷余额增速为9.27%，此前的5月为9.11%，虽然数值仍较低，但已经一改2010年2月以来的下滑趋势，呈现底部迹象。对今年剩余月份信贷投放进行预测，中长贷增速能逐渐反弹，在年底升至11%左右。

城投债发行提速。作为企业债的一种，城投债被称为“准市政债”，由各地政府下辖的融资平台企业发行。城投债在以交易商协会监管的中短票市场和与发改委审批的企业债市场中发行。

今年以来，城投债和基础设施信托产品的发行规模明显上升。今年以来，城投债的发行规模较去年明显扩大，截至7月24日今年新发城投债达到2600亿元，已接近去年全年的发行额。

近日，从银行间市场交易商协会传来消息，城投公司发行中期票据和短期融资券，正酝酿全面放松。并且一些大型城市城投公司已经在二季度通过银行间债券市场发行了中期票据。

从去年11月开始，城投债就重启发行，至今年上半年，国家发改委一度集中核准了去年积压的多项城投债发行计划。截至今年6月末，国家发改委批准的企业债发行规模已超3300亿元，其中城投债65只，规模占比近一半。在目前稳增长的宏观政策背景下，城投债发行门槛降低，发行提速已成趋势。

基建类信托愈发火爆。今年上半年，基础设施领域产品成立214款，比去年同期增加125款，比去年全年增加15款，增长较为明显，募集资金504亿元，较2011年大幅上涨。基础设施领域产品的兴起，主要有资金需求和供给两方面的原因：

从资金需求角度来看，地方融资平台这两年有大量债务到期，而今年上半年土地出让金大幅下降，债务展期和借新还旧成了大多地方政府的选择。目前，银行对地方融资平台的放款并不是全面放开。有些不容易获得信贷的基建项目就转而向信托寻求资金。

从资金供给角度看，在利率下调和整个集合信托市场收益率有下滑趋势的情况下，基建信托产品的年化收益率还有9%左右，对投资而言具有较大的吸引力。更为重要的是，这些产品有地方政府显性或隐性做担保，投资者把基建类信托看成是低风险项目甚至是无风险项目。一方面收益可观，另一方面投资风险低。所以投资者购买意愿很高，资金供给充足。

展望下半年，除了地方财政和土地出让金还比较疲弱外，地方固定资产投资的其他资金来源均会有所好转。好转主要体现在信贷有所松动，非信贷融资渠道拓宽。按正常进度，2012年新增信贷将达8万亿~8.5万亿，社会融资总量将达13万亿。全年人民币信贷余额将达64万亿元。总体上，为满足地方版“4万亿”，资金来源总体上仍有腾挪空间。 实际上，财政资金和土地转让金从来就不是投资资金来源的主要方面，2011年，全国固定资产投资总额达33万亿元，直接来自财政的预算内资金仅为1.4万亿。同期地方财政总收入为10.4万亿，全国土地转让金收入为3.1万亿。假设其中30%用于固定资产投资，则2011年来自于地方政府的投资资金来源占比为12%。