铁路基建继续升温 逾4000亿金矿待分享(股)

北方创业:铁路货运价格和运输机制改革保障未来各年业绩

类别：公司研究 机构：海通证券股份有限公司 研究员：龙华,何继红,熊哲颖 日期：2013-02-21

事件:

国家发改委、铁道部2013年2月17日下发《关于调整铁路货物运输价格的通知》,决定自2013年2月20日起,对全路实行统一运价的营业线货物运价进行调整,平均运价水平每吨公里提高1.5分,涨幅达到13%。

点评:

20日铁路货运价格上调13%超预期,利好货车需求,北方创业间接受益。

以下是我们根据铁路货整车货物每吨运价=基价1+基价2×运价公里,整理了历年铁路货运调价情况一览表。假设基价1不变,我们对煤炭(4号)和大宗商品(5号)的运输均价进行了拟合,如下表:

未来几年高铁集中竣工将带动铁路货运不断上调运价并着力货运改革

未来几年高铁将密集竣工,我们统计的高铁竣工计划情况见下表。竣工后银行利息和折旧迅速增加,而竣工后的高铁2-3年内难以实现盈利,将拖累本来就处于微利的铁道部亏损。2013年初全国铁路工作会议上提出铁道部在13年力求达到收支平衡,我们认为完成目标最有效的办法为提升货运收入。目前铁道部负债率较高达到60%以上,从负债率看并不过高,但由于铁路资产盈利能力过低,导致面对利息支出居高不下的情况还款能力低下。由于铁路货运盈利能力远高于客运(审慎推测货运毛利率在40%左右,而客运毛利率约在27%左右),铁道部提升货运收入来实现收支平衡是最有效的办法。

货运收入提升的两个方式:1、提高运价;2、扩大货源从而提升货运量/周转量。本次铁道部提升运价的时间窗口提前(每年春节之后是铁路运行图调整期,以往国铁普货提价的时间窗口基本集中在二季度),明确了铁道部需要提高货运收入,也体现国家对铁路改革的积极态度。我们认为13年2月完成一次提价后,14-15年我国铁道部也面临着高铁集中竣工带来的计算财务费用和折旧给铁道部收支平衡和盈利带来的压力。因此,我们认为,不但13年铁路货运将大幅提价,14-15年铁路货运价格仍将面临提价以弥补高铁竣工带来的短期亏损压力。

13年铁道部后续的工作重点将是加大货运改革力度,扩大货源,北方创业受益最大

“十一五”期间,在大量新线和新装备投入使用的情况下,运输能力的增加与运量、收入的增长不匹配;运量的增长结构不尽合理,煤炭(60%)、矿石、石油、钢铁、粮食等大宗物资占了总运量的90%以上,高附加值货运市场丢失严重,其比重呈下降趋势。货运方面瞄准高附加值货物和大宗物资两个市场,以设计开发市场化程度高的快捷货运产品和组织化程度高的大宗循环直达货运产品为重点,加快构建新型货运产品体系。推动传统运输业向现代物流业转型。

过去铁路运输瓶颈主要是运力不足,由于我国铁路使用密度非常不均衡,2008年数据显示六大繁忙干线的长度占全国铁路里程的10%左右,但完成全部铁路货运量的26.51%,而客运量占57.25%。“十二五”期间铁路的竣工以四横四纵的高铁网络为主,这将主要解决铁路既有干线上拥挤程度更高的客运需求,既有线的客车下线多,则对货运的释放也相应增多。2011-2014年随着我国四横四纵高铁的全面建成,我们保守估计将使得我国传统铁路既有线的货运能力至少获得翻倍增长。

在铁路运力释放以及铁路运输品种调整、增加货源的双重因素叠加下,我国对货车和机车的需求将明显放出。北方创业和晋西车轴作为纯粹的货车生产企业,在铁路设备中受益最大。北方创业在2012年底完成定向增发,维持公司2012-2014年定向增发后每股收益0.80元、1.16元和1.42元,2013年2月19日公司收盘价20.75元,对应2013年增发摊薄后的动态市盈率17.89x。类比晋西车轴高达30倍的动态市盈率,北方创业估值优势明显。

13年1月铁路货运数据回升带动我国铁路货车需求

铁道部公布数据,2013年1月全国铁路日均货物发送量1108万吨,日均货物周转量完成82.21亿吨公里,分别同比增长1.5%和4.2%,全路货源形势持续好转。铁路货运组织改革也在有序推进,截至2012年11月底网上注册客户超过2.6万家。2013年1月我国铁路货车日均装车量及货运周转量扭转2012年3季度的下滑趋势出现较明显上升,说明在我国经济温和复苏情况下,铁道部着力改善铁路货运组织改革的努力将有所表现。我们预期2013-2014年铁路货运需求将回暖。

2013年1季度北方创业铁道部货车生产销售饱满

铁道部于2012年10月26日开启1.5万辆货车招标,其中敞车1万辆,北方创业约中标800辆C70E货车,预计公司在2012年底完成约400辆货车的制造,另外400辆将在2013年1季度完成生产。(正常情况下北方创业的最大生产量为450辆/月,但极限产能可望达600辆/月,但不可长时间持续)。我们估计北方创业2013年1季度铁道部货车生产将处于满负荷状态,出货量有良好保障。

2013年北方创业在企业自备车和出口车辆方面的实际销售有望上升

2012年自备车招标显著低于2011年,但企业申请自备车招标资质数目有所上升,预期2013年我国企业自备车将出现回升。北方创业在我国北方具有地域优势,若陕煤集团、乌鲁木齐铁路局等进行货车招标,公司有能力获取较高份额的订单。我们预计2013年铁道部货车招标需求仍将保持在4万辆,加之印尼已趋于稳定的货车订单都将保障北方创业2013年订单饱满。我们预期2013年印尼将再度给北方创业贡献800辆货车的订单。另外,中国神华12年底招标6400辆货车给北方创业带来1500辆C80铝合金敞车订单,保障13年上半年公司自备车生产饱满。由于西南铝业相应铝合金板材供应相对不足,我们预计中国神华的铝合金敞车生产将主要在13年2季度排产并出货。

维持对北方创业的买入评级,6个月目标价25-30元

目前我国经济逐渐恢复,我们认为铁路货运需求13-14年将明显好于12年,北方创业所处行业处于景气触底反弹状态,考虑增发摊薄影响后,我们预计公司2012-2014年定向增发后每股收益0.80元、1.16元和1.42元,2013年2月20日公司收盘价21.25元,对应2013年增发摊薄后的动态市盈率18倍,我们给予公司2013年21-25倍市盈率,目标价25-30元左右。

风险提示。1、铁道部体制改革进度不达预期;2、俄罗斯订单信用证延期开出。