工程机械三季报点评：头部公司业绩再创历史新高 盈利能力持续增强

营运能力分析：龙头公司报表修复，经营质量大幅提升

资产周转率提高，经营质量优化。本轮复苏周期中，工程机械行业大部分公司大幅提高全款、分期首付款比例，应收账款周转率提升，存货周转率提升，逾期率控制在历史最低水平。

经营性现金流创历史新高，经营质量发生质的飞跃。工程机械行业大部分公司高度注重经营质量与风险管控，销售政策严格。经营活动净现金流已超过上一波周期高点，经营质量发生质的飞跃。以行业龙头三一重工为例，前三季度经营活动净现金流94.45亿元，同比增长8.2%，再创历史新高；而中联重科前三季度经营性现金流净额达到49.62亿，同比增长62.5%，是同期归母净利润的1.42倍，表明业绩的现金含量极高。

龙头公司应收账款周转率与存货周转率情况

主要公司现金流与经营性现金流情况

盈利能力分析：费用率持续降低，盈利能力改善明显

期间费用率持续降低，毛利率保持回升态势。伴随行业景气度持续回升，工程机械行业盈利能力开始迅速修复。行业毛利率由前几年维持在23%左右回升至26%以上;另一方面，行业整体期间费用率进入下行通道，在2016年期间费用率进入下行区间后，2019年前三季度期间费用率进一步下行至13.27%，接近2011年11.55%的低点。

主要公司毛利率与期间费用率

行业净利率进入上升通道，盈利能力改善明显。伴随行业毛利率稳定回升、期间费用率进一步下行叠加企业资产质量改善后减值损失的蚕食效应消除，行业整体盈利能力明显改善。2019年1-9月份净利率上升至10.67%，接近2012年的水平。

工程机械行业主要公司前三季度归母净利合计196.66亿元，同比增长75.23%。保持收入高增长的同时，龙头主机厂经营利润弹性持续释放。2019年Q1-3，龙头主机厂合计实现归母净利润116.07亿元(占整个行业归母净利的79.68%)，同比增长116.67%。三一重工和徐工机械归母净利分别实现90%、100%左右增长，中联重工归母净利润接近170%增长;其他主机厂合计归母净利润8.59亿元，同比下降15.20%，下降的原因主要是*ST厦工产销量提升不足、产品毛利率较低造成利润大幅下滑;零部件厂商合计归母净利润8.62亿元，同比增45.12%;叉车企业(安徽合力、杭叉集团)合计归母净利润6.98亿元，同比增长6.24%;工程机械租赁厂商(建设机械)实现归母净利润1.88亿元，同比增长218.64%;高空作业平台企业浙江鼎力实现归母净利润2.60亿元，同比增长26.83%。随着行业集中度的进一步提升叠加龙头公司经营质量趋好，龙头企业的盈利能力将更加突出。

主要公司净利率与盈利能力

长期看，全球化拓展助力龙头公司持续发展

参考海外工程机械龙头发展史，伴随着国内市场需求饱和，龙头公司必将经历海外市场扩张历程。近年来，伴随着自身产品竞争力的提升，国内龙头品牌逐渐打开海外市场。2019年H1龙企业海外收入合计131.59亿元，同比增长15.05%;龙头企业海外收入占整个行业海外收入的79.68%。笔者认为，对于国内工程机械龙头企业来说，中长期股价的驱动因素更多来自自身基本面持续改善和全球化拓展，国内经济周期波动对公司股价的预期扰动将逐步淡化。重点推荐：徐工机械、中联重科、恒立液压、浙江鼎力。

龙头公司海外情况

（来源： 机械吕娟团队）

责任编辑：leo