从挖机销量出发，综合铁路投资加速，探讨后续挖机销量走向

⊙核心摘要：

一、解读7月份销量意义：创历史同月新高、超过月中预期：2018年7月，国内挖掘机销量达到1.1万台，同增45.3%。其中，国内市场销量9316台，同增33.2%；出口销量1786台，同增171%。从数字本身来看，7月销量创同月历史新高，我们合理预测18年全年销量（国内+海外）将落在18.2-21.8万之间。从市场需求来看，7月销量比月初预计更乐观。首先，宏观政策释放积极信号提振了客户（尤其是涉及到基建部分的客户）的信心，继续推动中大挖购机需求；其次，农村建设市场购机需求助力，小挖从年初的持平增长到7月份实现44%增长；最后，出口销量增长加速，尤其是卡特、山河智能、徐工增长明显，带动整体7月份挖机销售增长略超于此前预期。

二、开工预期触底向好，促进未来新增与更新需求：贸易摩擦叠加消费略显疲软、地产仍旧严厉控制背景下，未来半年经济下行压力将持续存在，依靠基建托底经济和稳定就业的重要性愈发明显。作为一个铁路设备的研究员，我们首先看到轨交板块对于基建拉动的作用先行体现。一方面，部分地方近期在修订中长期铁路规划，新增了部分铁路项目；另一方面，部分地区十四五项目有望提前动工。而草根调研显示，当前时间段，各地经销商对下半年预期也由前期的相对保守上调至部分乐观。

三、预计8月份全月销量环比将小幅增长，对应同比增速在30-40%左右：进入2018年8月中旬，一方面工程机械行业即将走出销售淡季（由于夏季高温、南方多雨天气等，6-7-8月份一般为挖机销量淡季），另一方面终端客户反馈下半年PPP等项目加速落地，即使还没有反映到真实的对应需求上，但足以提振客户购机信心。预计8月份全月销量环比将小幅增长，对应同比增速在30-40%左右。

四、投资建议：总体来看，近期资管新规边际放松，基建投资增速触底反弹，自上而下一定程度上改善了制约工程机械板块的宏观悲观预期，利好整个产业链。近期陆股通连续两周大幅净买入工程机械标的，判断板块进入右侧行情。此外，对于龙头企业来说，即使18年下半年起挖机销量增速回落，但中长期股价驱动力更多来自于自身基本面的持续改善和全球化拓展，周期预期扰动将逐步淡化。持续重点推荐三一重工、艾迪精密、恒立液压、徐工机械。

⊙正文：

一、解读7月份销量意义：创历史同月新高、超过月中预期

1.1 从数字分析，18年7月销量创历史新高，预测全年销量落在18.2-21.8万之间

1、先看7月份单月销量。从历史数据看，上一次7月份销量高峰在2010年，单月销量8964台，占2010年全年销量比例约5.4%。上上轮7月份销量高峰在2003年，单月销量2270台，占2003年全年销量比例约7.5%。自2005年起，按照历史数据规律，7月份销量占比约在4.3%-6.1%之间，若以此倒推，判断2018年全年最终挖机销量将落在18.2-25万之间。（仅具有统计意义，作为一个参考数字）

2、再看1-7月总销量。从历史数据看，上一次1-7月销量高峰在2011年，总计销量135295台，占2011年全年销量比例约75.9%。自2005年起，按照历史数据规律，1-7月份销量占比约在58-76%之间。其中最低值57.5%出现在2009年，主要由于09年下半年起销量高速增长，处于一个快速上行周期的初期；而最高值75.9%出现在2011年，自2011年下半年起销量开始下滑，处于一个快速下行周期的初期。由于行业已经经历了近2年的快速增长，考虑到2018年必然不是一个快速上行周期的初期，我们剔除掉这个最低值，以60%-75%这个占比倒推，判断2018年全年最终挖机销量将落在18-21.8万之间。（仅具有统计意义，作为一个参考数字）

1.2 从市场分析，7月销量比月初预计乐观，预测8月销量同增30-40%

1、本轮挖机销量高增长的核心逻辑在于仍然是国内更新需求托底+新增市场需求助力。其中更新需求的核心起因是2016年下半年起，基建房产、矿山资源需求综合增长，催化剂是环保标准趋严；而新增市场包括了来自乡村市场与来自海外市场的增量需求。7月份月初，一方面，由于前瞻指标之一的小松挖机开机小时数已连续三个月小幅下滑；另一方面，经销商月中至月中反馈普遍保守，因此行业在月中时对于7月份销量预计并不算乐观，销量的一致预期中枢在1万左右，对应增速在30%左右。

2、7月份中旬以后，首先，宏观政策释放积极信号提振了客户（尤其是涉及到基建部分的客户）的信心，继续推动中大挖购机需求；其次，农村建设市场购机需求助力，小挖从年初的持平增长到7月份实现44%增长；最后，出口销量增长加速，尤其是卡特、山河智能、徐工增长明显，带动整体7月份挖机销售增长略超于此前预期。

3、进入2018年8月中旬，一方面行业即将走出销售淡季（由于夏季高温、南方多雨天气等，6-7-8月份一般为挖机销量淡季），另一方面终端客户反馈下半年PPP等项目加速落地，即使还没有反映到真实的对应需求上，但足以提振客户购机信心。预计8月份全月销量环比将小幅增长，对应同比增速在30-40%左右。

1.3 海外出口增速创下近年来最好水平，重视海外出口对于国内企业的增量贡献

2018年7月，国内挖机出口销量共1786台，同比增长171%，创下历史最高增速。而1-7月挖机共计出口销量10681台，同增长119%，占国内挖机总销量比重达8.1%。但实际上，18年海外出口增长最明显的公司为卡特（+267%）、山河智能（+163%）、徐工机械（+121%）。如果剔除掉卡特，国内1-7月份出口增速约为79%，也保持着高速增长，创下近年来的最高水平。

展望全年，从需求的角度看，一方面以美国为代表的海外市场经济复苏明显（卡特彼勒Q2整体销售额同比增长24%、特雷克斯Q2整体销售额增长19%）；另一方面以一带一路国家为代表的新兴海外市场高速增长；从供给的角度看，包括三一重工、徐工机械、柳工等在内的国内工程机械龙头企业在海外市场逐渐从布局期走向收获期，未来将对企业的总体销售形成有效补充，支撑企业长期发展。

二、开工预期触底向好，促进未来新增与更新需求

2.1 政策预期边际加强，下半年项目开工有望加速

贸易摩擦叠加消费略显疲软、地产仍旧严厉控制背景下，未来半年经济下行压力将持续存在，依靠基建托底经济和稳定就业的重要性愈发明显。7月23日，国常会提出“积极财政政策要更加积极、稳健货币政策要松紧适度”，并提出要加快1.35万亿地方政府专项债券发行和使用进度；7月26日，国务院总理李克强,在川藏铁路考察时表示，中西部基础设施建设较为落后，要加快补齐短板；7月31日，中共中央政治局召开会议，提出“把补短板作为当前深化供给侧改革的重点任务，加大基础设施领域补短板的力度”，同时特别提出要“实施好乡村振兴战略”。总体而言，我们认为后续政策有望继续向稳增长方向演化，修复市场对于需求端的预期。

除了宏观政策端的边际改善之外，直接针对PPP项目端的政策也在边际改善。7月19日，人民日报提到地方隐形债务风险得到有效遏制、PPP泛化滥用现象被及时纠正。判断在控制泛滥趋势后，合理的基建PPP项目可以适度加快开工，叠加H2财政基建有望发力、利好基建增速筑底回升。

2.2 轨交作为基建重要部分先行发力，部分项目提前动工

作为一个铁路设备的研究员，在政治局会议强调基建作为“补短板、稳经济”的重要抓手后，我们首先看到轨交板块的先行发力。2018年初，全国铁路固定资产投资原计划安排7320亿元，其中国家铁路7020亿元，这是自2014年以来计划投资额最低的一年。2018年1-7月，我国铁路固定资产投资完成3750亿元，确实保持了较低的投资额，完成了全年目前计划投资额的46.9%不到。以此判断，下半年铁路固定资产投资必将加速。

此外，我们观测到，一些地方在修订中长期铁路规划，新增了部分铁路项目。比如山东中长期铁路规划原先是“四纵四横”，目前是变为“四横六纵”，增加了“两纵”，其中滨州-淄博-临沂通道，作为与京沪二通道的平行高铁，在国家中长期规划中并不存在，目前为新修订增加的项目。判断在加快基建补短板的要求下，有的项目将提前动工。

2.3 草根调研数据向好，经销商信心回暖

当前时间段，各地经销商对下半年预期由前期的相对保守上调至部分乐观。草根调研数据显示，一方面，中西部部分基建项目回暖，包括煤矿、铁矿等矿山项目复工，带来大量的基建需求；另一方面，部分前期暂缓的PPP项目有复工趋势，带动下游市场需求。

三、重点推荐与受益标的

总体来看，近期资管新规边际放松，国常会“积极财政政策要更加积极、稳健货币政策要松紧适度”，基建投资增速预期触底反弹，自上而下一定程度上改善了制约工程机械板块的宏观悲观预期，利好整个产业链。此外，对于龙头企业来说，中长期股价驱动力更多来自于自身基本面的持续改善和全球化拓展，周期预期扰动将逐步淡化。具体来看，我们认为下一阶段应该分三个层次看国内工程机械市场：

第一层：周期性偏强的传统工程机械行业。2016年下半年以来，一方面受益于矿山开工+基建+市政工程+房地产投资需求等影响，另一方面受益于行业二手机的出清及存量更新周期的到来，挖掘机、起重机、推土机等工程机械品种新机销售收入保持稳定增长。在基建、设备更新以及环保三大因素的影响下，下半年挖机市场行情较上半年有所下降，但仍会保持稳步增长。进入2018年，我们认为行业将从“更关注销量增速”转换为“更关注龙头企业的利润修复”，对于龙头企业来说，中长期股价驱动力更多来自自身基本面持续改善和全球化拓展，周期预期扰动将逐步淡化。看好头企业历史包袱出清带来的利润弹性。重点推荐：三一重工、徐工机械、柳工；受益标的：中联重科。

第二层：周期与成长性兼具的液压零部件行业。目前全球的高端液压件几乎被博世力士乐、川崎等少数几家液压生产企业所垄断，并占据了相当的国内市场份额。2017年挖机行业超预期回暖背景下，川崎、博世、KYB等企业产能严重不足，主动选择向小松、日立、斗山等日韩主机厂供给倾斜。在此情况下，国内主机厂受零部件掣肘问题日渐突出，转而向国产液压件供应商寻求解决方案。在此背景下，国产领先厂商恒立液压已率先实现突破，中小挖泵阀成功实现放量，并有望向更高机型突破。而艾迪精密目前生产工艺及生产经验加速积累，与主机厂合作也日益紧密，在中挖液压件上成功实现新机配套。判断国产液压件崛起将成为2018年挖掘机行业的工作重点，重点推荐：艾迪精密、恒立液压。

第三层：成长性偏强的新兴工程机械行业。高空作业平台作为“工程机械最后一片蓝海”，自2012年开始就以年均36%的速度增长，具有极强成长性。尽管经历了多年高速增长，我国高空作业平台保有量仍然有5-10倍成长空间。无论从人力成本上升、作业效率要求提高、安全作业政策法规日益完善等角度，还是从应用领域的广泛性角度来看，中国高空作业平台市场需求想象空间巨大。2018年，预计国内市场需求约为25000台，同比增长40-45%。我们认为产业链中最关键的租赁商这一环更加注重全生命周期回报率，利好国产领先厂商。重点推荐：浙江鼎力。

责任编辑：Keyi