瑞银：工程机械业整体承压 如何挖掘金股？

挖掘机销量仍在下降

瑞银表示，行业中下滑最严重的莫过于混凝土泵车销量，至今仍未有起色。

2012年下半年以来，混凝土机械行业同比环比均出现较大幅度的下降。从龙头公司三一和中联的表现看，降幅明显，下半年收入分别为93.6/66.9亿元，同比分别下降8.2%/33.6%。与此对应，毛利率亦大幅下降。进入2013年，龙头企业均采取了更为谨慎的营销策略，以控制应收账款的坏账风险，因此，混凝土机械销量继续大幅下滑。2013年下半年，三一重工和中联重科的混凝土机械销售收入仅80亿元左右，而综合毛利率也降至历史低点(分别为12%和21%).

2014年以来，房地产销售和新开工均开始负增长，而混凝土机械中的泵车和搅拌车最主要的下游即来自房地产行业。该行的调研显示，2014年上半年龙头企业的混凝土机械销量下降幅度可能仍在30%以上，该行预计毛利率也将承受压力。该行认为受制于房地产投资的疲弱表现，混凝土机械销量未来三年将仍维持低位。

看好徐工机械和恒立油缸

瑞银认为，房地产行业大周期拐点已经开始出现，未来销量继续高增长的可能性较小，由此带动的房地产新开工及施工量将处于较低水平，因此工程机械行业不存在行业性的机会。从产品分类上，该行预计与基建投资相关度较高的起重机将有更好表现，因此该行看好徐工机械。从未来5-10年看，该行认为核心零部件厂商仍有较大的进口替代机会，看好恒立油缸。

瑞银认为，徐工机械受益基建“微刺激”，房地产影响较小。

徐工机械是国内工程起重机龙头公司，占据50%市场份额，其路面机械、桩工机械与公路、铁路、轨道交通等基建项目关联度较高。而基建作为中央政府“微刺激”的重要发力点，该行预计公司最为受益。

公司于上半年签署了《参股尼加拉瓜发展投资有限公司框架协议》，并且将成为运河工程设备独家供应商，这主要得益于徐工集团丰富的产品种类。根据规划，该运河总投资额超过250亿英镑，该行预计设备投资在10-13%之间，尼加拉瓜运河项目是公司业绩的潜在增长点，若成功实施将明显增厚公司净利润。但该项目存在较大的政治风险和融资风险。

江苏省委常委会上半年讨论通过了《关于全面深化国有企业和国有资产管理体制改革的意见》。该行判断，国企改革的推进可能在两方面促进公司发展：一是集团内优质资产有望继续注入上市公司；二是在管理层持股较低的情况下，有望采取股权激励的模式改善企业经营质量，提高利润率水平。

该行维持公司2014-2016年0.76/0.87/1.06的EPS预测，维持9.6元目标价不变。该行认为，在公司基本面企稳的背景下，运河项目及国企改革的推进有望成为股价的催化剂，维持“买入”评级。

瑞银另外一只看好的股票是恒立油缸。瑞银认为，尽管其挖机油缸销量低于预期，新业务仍在推进之中。

2014年国内挖机销售下降11.2%，其中大/中/小挖机下滑幅度分别为-4.8%/-19.6%/-4.4%；行业低迷导致行业竞争更加激烈，产品价格略有调整，导致公司上半年挖机专用油缸销售收入下降28%。在房地产行业进入下行周期的背景下，该行认为，公司挖机油缸将在低位振荡。

公司新业务仍在投入期，2013年人员数量增长20%，导致费用绝对额仍在上升，同时部分在建工程将逐步转固计提折旧，使公司净利率大幅下降。该行认为，公司在泵阀板块的投入尚未结束，未来在人员及折旧方面的压力仍然较大。

公司小挖液压主泵已经完成试验台性能测试，测试情况良好，目前正在进行耐久性测试；挖掘机8t主阀目前正在进行试验台测试和装机测试，测试结果良好，仍在进行操控性的优化完善之中。该行认为，公司泵阀研发进展较为稳定，未来有望成为公司新的增长点。

该行下调公司2014-2016年EPS预测至0.20/0.23/0.30元(原为0.51/0.60/0.77)，该行看好公司未来泵阀的发展前景，下调目标价至12.5元(原为15元)，对应2014-2016年P/E估值为63/54/42倍。

责任编辑：Eason