三一重工：挖掘机子公司拟赴港上市 中性评级

公司近况三一重工全资子公司三一重机拟赴港上市，其发行规模不超过发行后股份总数的30％（不含行使15％超额配售选择权）。该议案18个月。

评论这是三一集团海外上市的又一次积极尝试：三一重工曾于2011年9月启动港股上市计划，但由于种种原因并未成功发行；此次公司以其优质资产三一重机赴港上市，是公司坚持国际化发展战略、提高综合竞争实力的又一次积极尝试。

三一重机是国内挖掘机行业龙头：2013年公司实现挖掘机销量15，682台，市场份额达13.7%，较排名第二的卡特彼勒高5.4ppt，处于绝对领先地位。公司2013年收入、净利润分别为83.6亿元和11.8亿元，净利润率达14.1%，盈利能力较强。我们认为，三一重机核心竞争力包括a)媲美卡特彼勒、小松等一线品牌的产品质量和定价策略；b)行业口碑第一的售后服务；c)稳定而完善的经销商体系以及d)背靠国内最大工程机械制造商的规模优势。

预期三一重机上市募集资金20~30亿：参考港股可比公司中国龙工2014年估值7.8x，按照30%的募资规模计划，我们预计三一重机募资规模在20~30亿。受宏观经济低迷影响，挖掘机行业2014年仍将同比下滑10%左右，以及应收账款、经营性现金流压力，将会是投资者比较关注的问题。

三一重机若能赴港成功上市将对三一重工[微博]产生积极影响：截至2013年底，三一重工净债务165亿元，资产负债率60.8%，而竞争对手中联重科2010年完成港股上市，净债务仅为11.9亿元，资产负债率为53%。若三一重机赴港上市成功，三一重工有望a)扩大国际影响力，b)获得海外融资平台，c)降低公司整体财务负担。

估值建议目前工程机械产品利用小时数仍处低位，虽中央政府“稳增长”政策逐渐清晰，但由于历史信用销售透支未来需求，公司今年仍将受到混凝土机械大幅下滑的拖累。当前股价下，三一重工对应2014/15年市盈率分别为12.4x和11.1x，我们维持公司“中性”评级和目标价5.82元。

风险宏观经济复苏低于预期，行业竞争加剧。