机械设备周期不弱确定性强 工程机械潜力蕴藏

在去年高基数及宏观经济承压的大环境下，市场对周期/工程机械的预期较为悲观。而以挖机为代表的工程机械销售及开工率数据连续数月超过市场预期，市场之前判断/等待的拐点始终没有到来，而宏观投资增速下行与微观销量等数据上行的矛盾使得行业接下来的走势更加模糊不清。我们认为，短期来看，随着时间的推移，市场对二季度业绩确定性及预期有望不断修复；长期来看，我们从社会总工作量角度进行了测算及历史趋势分析，并认为18年行业增速有望维持在20%左右，而19年也仍有望维持稳步增长。

对于宏观与微观数据矛盾的理解：挖机销量为何持续超预期。对于宏观经济下行下挖机销量的持续超预期，市场对其解读大体如下：(1)地产投资/新开工的强劲表现；(2)去杠杆辐射圈内的相关项目中，影响土方工程/环节相对较少；(3)经济韧性良好，挖机很多内生更新与需求市场难以捕捉。

对于(1)、(2)，由于其仍受总体环境下行的影响且难以量化，因此我们认为/主要考虑“挖机内生更新与需求”对挖机销售的贡献与影响。

1、基于挖机保有量及开工小时数的总工程量测算分析。说到底，挖机仍是完成社会土石方工作的机械设备。那么在单位挖机作业量变化不大的情况下(不考虑其他影响条件下)，全社会的土方工程量=挖机保有量*挖机平均开工小时数。那么在工作量平衡的条件下，其中x(以固定资产投资增速表征)，y，z为对应科目的增速水平：

土方工作量*(1+x)=挖机保有量*(1+y)*挖机开机小时数*(1+z)我们以2018年1-5月的数据对x进行反推，计算得到x=3%。因此理论上，在投资数据增速超过3%时(而固定资产前5月的实际投资增速在6%左右)，挖机内生更新/需求即被打开，相应的开工小时和销量数据也能够维持在一个较高水平。

2、下半年开工小时有望走高，全年挖机有望达到18万台。根据历史数据和趋势，下半年的平均开工小时数要高于上半年10-15%(那么挖机增速有可能会有所下降)。我们根据全年开工小时和固定资产投资的的增长对挖机进行反推，得到y≈12%，对应到全年16万台左右的内销销量，若加上出口部分全年有望达到17-18万台。

对于更新年限及更新系数的理解和测算。去年以来，工程机械的更新成为需求侧的主逻辑，产业链的反馈也证实了市场观点。而在对跟新系数和设备年限的选取上则众说纷纭，我们根据挖机历史开工小时数及对应国产设备的占比(当年进口机的寿命是国产的2倍)对行业内挖机寿命进行了加权测算，得到了挖机的使用寿命为9年左右。而在更新系数的选择上，我们根据对应年限的工作量(开工小时数)的比值进行测算，得到更新系数在0.72左右。基于此，我们预测19年挖机销量有望达到20万左右。

责任编辑：Keyi