危机下的并购：中联重科收购CIFA正是评分时刻

危机下的并购

一场并购成功与否，五年时间基本可以做出判断。中联重科在金融危机前夜对意大利CIFA的收购效果如何，目前正是评分时刻。

多年来，全球企业并购的经验数据形成了一个“七七法则”：70%的并购并没有实现期望的商业价值，70%的并购失败是因为后期的整合问题。

2008年9月，当时在国内工程机械行业排名第三的中联重科股份有限公司(000157.SZ，01157.HK，下称中联重科)，联手弘毅投资、高盛集团和曼达林基金收购了世界第三大混凝土机械制造商意大利CIFA公司100%的股权，业界轰动一时。

中国机械工业联合会执行副会长蔡惟慈曾表示，在全球机械工业领域，美、德、日处于第一方阵。中国的高端装备发展较为被动，主要是因为基础零部件、基础工艺和基础材料的欠缺，而并购是跨越这一鸿沟的捷径。

按照业内共识，一场并购成功与否，五年时间基本可以做出判断。中联重科对CIFA的收购，目前正是交卷时刻。

收购伊始，市场上存在诸多质疑声音，主要观点是中联重科出价过高，等于是在高位接盘；也有人表示，这一收购会让中联重科的资产负债率攀至高危线；还有人则认为，中联重科的收购时机不当，如能等到金融危机深入，就能以更低价格成交。

这些质疑不乏合理成分。收购之后，中联重科的资金流动性和负债水平都在恶化，显示出可能被这次收购拖垮的迹象。没想到的是，2008年底中国政府出台四万亿经济刺激计划，以泵车为代表的混凝土机械随即迎来了为时五年的高速发展期，中联重科转危为安。

2012年底，中金公司发布报告称，CIFA从2012年起已经实现了扭亏为盈，规模及盈利能力均已恢复到金融危机前的水平。同时，在技术转移、高端产品代工及产业链整合上，CIFA与中联重科的协同效应已初见成效，下一步则期待资源整合更加深化。

今年7月，中联重科董事长詹纯新表示，与金融危机前的2007年相比，CIFA2013年上半年的利润增长了50%以上，在中联重科这一方，双方共同开发的新产品陆续上市，中联重科在国内泵车市场的占有率不断提升，毛利率也在上升。

成绩的背后，是长达五年的磨合。詹纯新今年7月在中欧管理论坛上总结说，一次成功的跨国并购，就是企业的一次国际化成人礼。中国企业在起点不如人的情况下，只有借力国际资本市场、适时进行海外并购，才能在制度、管理、技术和文化等方面与国际同行快速实现高位对接。

他说，“走出去”不仅是把产品卖到海外，把工厂建到海外，更要“走进去”融入全球的产业生态，做一个由不同民族、不同国家、不同文化共同支撑起来的世界企业。

两次换帅

企业在完成并购之后做的第一件事，通常是理顺被收购方与收购方的管理层关系，包括是否需要从公司总部调派管理人员进驻被收购企业，以及对被收购公司的留任管理层给予多大授权等。

中联重科刚刚买下CIFA，金融危机便席卷而来，欧洲风雨飘摇，罢工此起彼伏。

这给中联重科的整合带来考验：一面是愈演愈烈、不见终点的金融危机，一面是詹纯新在意大利《24小时报》上刚刚做出的承诺：不裁员，不关厂。

CIFA公司成立于1928年，位于米兰市的郊区，与瑞士连绵的雪山遥遥相望。成立之初主要生产用于钢筋混凝土的钢制模具，到了上世纪50年代将业务拓展至混凝土搅拌车、混凝土泵车、搅拌机及混凝土运输设备等，此后一直占据着意大利大约80%的市场份额，是意大利人眼中的工业明珠。

然而，2008年意大利人大面积失业，消费市场一蹶不振，CIFA亦没有逃过此劫。中联重科海外市场部副总裁何文劲对记者回忆说，“一夜之间，CIFA的订单都没了。”

机械行业在中国市场销售的模式是做库存，生产出来再去市场上卖，国外的模式是做订单，即按订单生产，没有订单就意味着没有销售。

当时CIFA的管理层从美津达基金空降而来，这类基金公司往往有一群被称作“黄金打手”的管理人员，其任务就是进驻被收购企业、削减开支、做高经营指标，然后伺机高价转手企业。空降到CIFA的管理团队中，为首的是个叫做Maurizio Ferrari的小个子，原来的职业是银行家。

“Ferrari很有钱，心思不在管理企业上。”何文劲说，Ferrari是全世界所有出名歌剧院的VIP，常常提前一两年就订好票，任何事情雷打不动，要给看歌剧让步。显然，他不是一个能带领CIFA走出金融危机的人。而且中联重科收购了CIFA之后，Ferrari本人也无意于继续留任，他举荐了Stefano Marcon接任，中联重科接受了这个推荐。

然而业绩并没有起色。并购完成之后，中联重科每年年底会派出一个审计小组，对CIFA上一年的经营决策和财务运作进行全面审计。之后会提出改进意见和整改时间表，以保证CIFA能和中联重科在同一个管理语境之下对话。

2010年底，中联重科派负责内审的刘杰去做审计，发现CIFA员工对Stefano颇有微词。Stefano Marcon是做财务出身，此前并没有全权统筹制造企业的经验。并且他在与中联重科沟通的时候喜欢搞“本位主义”，紧守手中的一亩三分地，阻碍了整合工作的进程。

2011年7月，詹纯新、邱中伟、张建国和陈培亮四人亲赴米兰撤换CEO。詹对Stefano说，共同投资人对CIFA的业绩不满意，希望他离开位置，最终董事会投票通过提议。经CIFA的管理层内部推荐，时任技术部门主管的Davide Cipolla出任CEO。

詹纯新后来在谈及此事时说：“对收购公司应该信任而不放任，不适应企业发展、不利于资源整合、不按规则办事的人必须换掉。”

Davide Cipolla在专访中告诉记者，他1992年毕业后进入CIFA，从研发部门做起，已经干了20年。在被中联重科收购之前，他负责公司的供应链，包括采购、技术设计到生产三大部分。收购之后，他除了负责CIFA的研发，还要负责为中联重科产品提供技术支持，以及双方之间的技术融合。

与Davide Cipolla相同，中联重科的人大部分也是技术出身，技术人员之间更好交流。曼达林基金的董事高臻也对记者提及，在中联重科进行整合的过程中，Cipolla负责的模块是最迅速、最有效的。

中联重科在收购时承诺CIFA不裁员。根据当地媒体报道，CIFA曾出现员工罢工，工会和管理层关系紧张等情况。问及此事，Davide Cipolla对记者表示，中联重科总部从没提过降低员工成本等要求，但是他作为公司管理者会根据经济形势做出安排。

他解释说，CIFA共有员工六七百人，2010年，在市场不好、工作量不大的情况下，CIFA申请了为期一年半的社会保障金(欧洲企业有困难时，社会保障机构给予的补贴，比如工人一天正常工作八个小时，如果申请了社会保障金，工人一天只工作四个小时，剩下四个小时是由国家给其补贴劳动报酬)。CIFA当时的政策是在职人员循环申请，每个人平均分摊。

在受到媒体攻击后，Davide Cipolla给员工写了一封公开信，表示工会组织没有从公司全局出发看问题。他向公司员工讲述了数年来公司取得的重大进步，阐述了面临危机应该齐心协力克服苦难。

“员工也知道这种罢工只能制造危机，并不能真正帮助企业进一步地发展。” Davide Cipolla说，那封信发出来之后得到了大部分员工的理解，工会最后也表态称，此前的抗议并非专门针对公司，而是针对经济危机下“不作为”的意大利政府。

何文劲说，中国当时正值4万亿投资时期，中联重科在中国的业绩非常好，有能力给予CIFA支持。在中外管理团队的共同努力下，双方做到了抱团取暖，而金融危机也让CIFA加速将技术转移到中国。

根据KPMG会计师事务所对香港CIFA公司的审计，CIFA业绩从2011年开始有起色，2011年全年和2012年上半年，该公司分别实现销售收入18.8亿元和15.9亿元，盈利分别为1亿元和2.9亿元，对应净利润率分别为5.5%和18%。

中金公司的报告则认为，至2011年，香港CIFA公司盈利能力已与被收购前相当。2012年，由于东欧和中东等毛利率水平较高地区的市场份额增加，公司盈利能力又有了较大幅度的提升。

资本盟友

2012年底，中联重科通过全资子公司中联海外投资管理公司出资总计2.36 亿美元，收购控股子公司香港CIFA 公司中其他股东持有的40.68%的股权。至此，CIFA并购案中的资本方全部退出，中联重科实现100%控股，产业方与资本方的合作收官。

但是，在将CIFA纳入中联重科轨道的过程中，资本方始终担当着启蒙者的角色。

2008年，中联重科联合高盛、曼达林基金和弘毅资本成立特殊目的公司香港CIFA公司，并由香港CIFA公司收购了意大利CIFA公司。香港CIFA公司股东中，中联重科出资1.62亿欧元，持股比例60%，高盛、曼达林和弘毅资本合计出资1.08亿欧元，分别持股12.92%、9.04%和18.04%。

2009年，意大利CIFA公司管理层五人总计投资310万欧元，增资香港CIFA 公司。

“中联重科选择跟投资人一起收购CIFA，是一种金融创新。”詹纯新在接受《哈佛商业评论(中文版)》记者采访时曾说，当时我们不懂欧洲，他们(共同投资人)都是海归或者本身就是国际投资者，由他们来教我们，带着我们走；其次，也是用股份将彼此捆绑在一起，风险均摊，利益共享。

这三家共同投资人中，弘毅是中联重科的股东，高盛也曾与弘毅一道，参与过中联重科的国企改制，二者与中联重科均是故交。

值得一提的是曼达林基金。这家年轻基金的投资人包括国家开发银行和国家进出口银行，以及意大利第二大银行和欧洲最大银行之一的Intesa Sanpaolo S.p.A，在欧洲的政商两界颇有人脉。

在将CIFA推荐给中联重科之前，曼达林通过意大利团队的关系网做了大量的市场调研，例如这家企业在市场上、在供应商中间的口碑如何，它的管理层背景如何，企业战略如何等。他们还跑去跟CIFA谈判，了解卖家最在意的和可以放弃的部分。

在收购进行中，投资人要从专业的角度去帮助收购方控制风险，例如保证CIFA的合理估值，以及交易架构的设计(投资人都追求低买高卖)，主动跟欧洲的银行商议贷款条款，进行杠杆融资。另外，还要做好跟媒体和利益相关方的沟通。

在投标期间，曼达林曾安排中联重科团队去意大利访问，找了一名对中国较为友好的主编在意大利《24小时报》对詹纯新做了头版头条的报道，詹就是在此次访谈中承诺，不关工厂，不解雇员工。

收购完成之后，共同投资人和中联重科一起探讨整合计划，包括成立哪些分项的工作小组、董事会的构成、内部审计师的构成，以及其他细节问题，比如对CIFA管理层的授权，给多少权限，可以批多少费用，可以签什么规模的合同。

高臻说，这并不是派驻几个中国高管就能解决的问题。中国人没有相关经验，也不了解意大利的法律。意大利的公司治理是很复杂的，有些事情发生后就一定要开董事会，而且必须向当地报告，如果你不报告，可能就违法了，就会吃官司，公司董事会就要承担责任。

意大利有一个特殊的机制叫内部审计师制度，这群人既管财务也管企业合规，公司的重大事件都会参与，起着最重要的监控作用。CIFA内部审计师有两个是曼达林指派的，此二人均与曼达林有多年的合作经验。

一位接近交易的人士告诉记者，在这个投资结构中，高盛的角色是一根棍子，经常扮演打手的角色。CIFA管理层要按时给董事会递交报告，每次出现一点问题，高盛都要插手，意大利管理团队经常为此跟中联重科总部发牢骚，说高盛“太严酷”。

高臻总结说，在中国的海外收购逐渐由能源、资源收购走向技术型收购的过程中，管理难度逐渐增加，因为技术型的企业要求调动人的积极性。跟国内相比，欧洲的研发氛围好，人员素质较高，而且更贴近客户，必须保障并购后他们有持续研发的意愿和能力。

“有了股权的结合，双方合作的紧密度，沟通的诚恳度是不一样的，他们会给你很多真实的想法和建议。”詹纯新在评价共同投资人的作用时说。

在CIFA的日常经营层面，共同投资人参与很少。“毕竟不是中联重科跟卡特彼勒的合作，”中联重科混凝土事业部副总经理陈培亮说，“他们对机械混凝土不像中联重科那么熟悉。”陈曾代表中联重科赴意大利进行收购前的尽职调查，负责技术方面。

上述接近交易的人士透露，共同投资人资金的年复合回报率在8%左右，没有达到共同投资人的预期，但考虑到金融危机的影响，这个收益已经不错。

技术本土化

在理顺了公司的管理架构，整合平台也初步搭建完成之后，重头戏开始了，这就是技术整合，即如何将CIFA领先的泵车技术运用在中联重科的本土化产品上。

CIFA是仅次于德国普茨迈斯特和施维英的世界第三大混凝土机械制造商，业务范围包括混凝土泵送机械、混凝土搅拌运输车、混凝土搅拌站等，与中联重科的混凝土机械板块业务非常匹配。CIFA最具优势的泵送产品也是中联重科混凝土机械单元的主要收入来源，占比六成。

拥有品牌和技术优势的泵送类产品，无疑更具市场竞争力，同时也更具价格谈判优势，因此可以提高公司的利润水平。陈培亮介绍说，泵送产品平均毛利率目前维持在30%－40%，但技术含量更高的长臂架混凝土泵车，毛利率高于60%。

金融危机前，中国混凝土机械市场被三一重工统治。2001年至2007年，三一重工的混凝土机械产品国内市场占有率接近70%，远高于中联重科的25%。收购CIFA之后，中联重科混凝土机械在中国市场的占有率一度上升到35%左右，三一重工的占有率略有下降，仍明显强于中联重科。直至2011年四季度，竞争格局发生改变，中联重科在中国混凝土机械市场的占有率达到48%，三一重工则退至42%。

CIFA的混凝土泵车的技术领先优势，主要体现在拥有较高安全性和稳定性的钢结构臂架，在关键部位取代钢材的碳纤维材料，以及通过传感器主动调节液压系统的主动减震技术。

由于中国市场与欧洲市场的需求差异，即使CIFA的产品，在满足中国市场需求上也存在欠缺，而中国自己的同类型产品却有独特优势。例如，国内建筑工程施工工期相对较短，国内工程机械产品的易损件耐用度和大泵送量能力都强于国外产品。所以，必须将二者的优势结合起来。

但这并非易事。一手操刀此事的陈培亮总结说，技术融合从来不是简单的拼接。“如果对面仅仅把图纸递过来，然后说我把技术给你了，你拿去用吧，这是不行的。” 陈培亮告诉记者，因为你“知其然，不知其所以然”，他这样设计的原因是什么，哪些地方能改，哪些地方不能改，你统统不知道，那就没法向前推进。

譬如CIFA的钢结构件寿命与国内耐磨件之间就存在矛盾，需要双方研发团队坐下来，面对面地谈，我为什么要做这个设计，这个设计的优势是什么，我最大的临界点在哪里。跟你的技术结合的时候，你做哪些让步，我做哪些让步，才能让这两者能够匹配，如果匹配不上，要选择偏向于哪一块，牺牲哪一块。在充分讨论之后，再拿出新的解决方案。

对中国用户提出的大方量泵送和超长寿命等要求，CIFA原有研发团队一开始很难认同，对原有的设计理念及体系一度十分坚持。这是因为，国际机械制造商通常拥有独立的产品研发设计体系，其产品根据自身体系进行升级换代，自然对中国的本土化需求理解较差。

中联重科据此进行了管理上的变革，成立了专门的国际管理公司作为技术研发的“最高负责人”，这个公司无资本纽带连接，完全出于推动管理融合考虑，在经营层面不干预。一把手是混凝土事业部总经理陈小飞，负责研发的是Davide Cipolla。Davide Cipolla负责分配任务，成立项目组，项目组中间有意大利人也有中国人，然后意大利方会定期来中国开会，有时候中联重科的技术人员也去意大利工作，融合效果慢慢体现。

在设计80米和101米的泵车期间，意大利和中方人员共同评估各自优势，如CIFA的碳纤维、外连杆、精确控制技术，中方的大方量泵送技术等，最终实现各自设计理念的翻新，创造出新的产品，并实现施工应用。

来自CIFA的技术增量，使得中联重科在其最主要的泵车产品、尤其是其高端长臂架产品中获得了更多市场份额，而又因为此类高端产品的利润水平更高，最终带动提高了整个公司毛利率的提升。

根据财报，2012年中联重科全年混凝土机械销售收入达236亿元，同比增长11.2%。在混凝土机械泵车市场占有率由2011的38.6%提升至43.5%，特别是在长臂架泵车的市场占有率已经超过50%，搅拌车、车载泵、搅拌站三大产品行业市场占有率也达到全国第一。

2011年中联重科的毛利率是32.4%，而其主要竞争对手三一重工是36.5%。到2012年，中联重科的毛利率是32.3%，以微弱的优势超过三一重工的31.7%，首次实现反转。这其中，毛利率较高的长臂架泵车销售大幅增加功不可没。

兴业证券的报告则认为，CIFA已从重资产模式逐步向高端制造、研发、市场网络管理等盈利能力更强的单元模块转变。

在业界看来，中联重科收购CIFA的战略意义刺激了三一重工的神经，2012年1月，三一重工宣布收购全球第二大混凝土机械制造商普茨迈斯特。

共享与协同

“我们从来没有考虑过把CIFA的技术引过来，然后把CIFA的工厂关掉，用中国的廉价的制造成本，与欧洲的技术去生产更有竞争力的产品。”陈培亮告诉记者，“我们把CIFA品牌作为高端品牌继续发展，而中国的产品则作为融合了先进技术的中档产品。”

为了实现协同，中联重科设置了一个“协同办公室”，下设市场组、技术组、生产组、采购组和综合管理组，在整合的每一个方面都有中方和意方的经理对接。

中联重科管理人员每周五下午都要与米兰进行一两个小时的视频会议，议题从下一场展览会上双方应派出何种机型参展，到如何整合现有的经销商，以及双方品牌未来如何定位等。

为了对接顺利，詹纯新提出建立长沙CIFA“厂中厂”，完全复制意大利的“工作岛”生产方式，原景重现CIFA在意大利的运营和管理模式。“厂中厂”建立后，既方便了中联重科员工观摩学习，又能就近生产CIFA独有的产品配件。

“以前(和中国员工)交流不太顺畅，现在好多了。” 长沙CIFA“厂中厂”的总经理Alberto Dumas告诉记者。他是一个爱穿艳色POLO衫的中年意大利男人，讲话时会手舞足蹈，一停下来又有点局促。

Dumas早在2009年12月就到中国，当时主要任务就是把“工作岛”模式搬到中国长沙，并最终达成投产。现在他的使命基本完成，手下还有七八个意大利员工在长沙“厂中厂”工作，主要是管理人员和技术人员，中联重科与CIFA最近合作的新产品都是在他这里诞生的。

并购应该是共享，而不是征服。在CIFA给予了中联重科技术上的共享之后，中联重科给予CIFA市场上的共享。除去CIFA分享的在海外渠道的销售收入之外，中联重科与CIFA技术融合后产生的复合品牌，如中联重科CIFA F3代产品，中联重科和CIFA会分享该产品在中国的销售利润。

在重点的长臂架产品销售上，中联重科跟CIFA签订了一个买断性的分成协议， CIFA享有的利润比例高达六七成，因为长臂架的核心技术，比如碳纤维、外联杆结构等都来自CIFA。

兴业证券的报告称，针对中国市场日益增长的长臂架泵车需求，CIFA已把部分高端制造资源转移到中国以推出适销的产品，这既满足了中国市场的需求，又解决了CIFA的产能剩余问题。

陈培亮表示，中联重科受益于中国市场的高速发展，有能力在金融危机之后给予CIFA支持，而CIFA又能把技术拿出来反哺我们，让中联重科在中国乃至世界市场上获得更大的成功，这就是一种利益和资源的共享。

前任欧盟委员会主席和两任意大利总理罗马诺·普罗迪，曾高度评价中联重科和CIFA公司的整合成效，他表示，该案例表明中国企业已成长为全球化的重要参与者与主导者。

普罗迪还建议说，中国企业到了外面，一定要遵守当地的法律法规，要信任并购公司的管理团队，把被并购的员工看成自己的员工，不要把自己摆在一个征服者的位置上，摆在他们的对立面。

这正是CIFA能融入中联重科的根本原因。中国人去欧洲买企业常感受到抵制情绪，因为欧洲的企业经常被买卖，一旦买家把技术全部剥离，这个企业的价值就逐渐缩减，最后走向灭亡，员工被迫失业，所以他们很难真正敞开胸怀和新东家进行研发沟通。

中联重科和CIFA在共享技术和市场之后，并购的协同性逐渐发挥。在销售方面，市场被分成了两个大区，中东、北非和欧洲这些CIFA的强势区域，由CIFA销售团队负责；东南亚、南亚、南美、南部非洲、中部非洲等区域，由中联重科销售团队负责。在采购方面，中联重科会通过与CIFA熟识的一些国际供应商合作，以降低采购成本，保障关键零部件的供给。

融合甚至扩展到生活、工作习惯。意大利人不爱加班，觉得中国人做什么事情“差不多就行”，没有计划性。而中国人会觉得意大利人懒散，做事情僵化，计划里没有的就不愿意做。

“两个民族的文化、两个企业的文化一定是有冲突的，一定要用一种包容的心态去看。”陈培亮举例说，“厂中厂”的经理时不时会跑到他办公室找他聊天，一个经常的抱怨主题就是中联重科内部流程太复杂，办事要找好几个人签字。

陈培亮每次都耐心解释，告诉他们中联重科是一个3万人的公司，而CIFA是一个700人的公司。中国的一个小企业也可以像CIFA那么高效，但是到了中联重科这样的规模，就必须牺牲一些效率，加强管控。

“我们今年的年会，CIFA有十个优秀员工从意大利来长沙参加庆典，接受表彰。”他说，西方人的荣誉感比我们要强。