贷款增速冀见底 工程机械行业将反弹

据港媒报道，对工程机械的憧憬主要还系于政策微调带来的机遇，目前机械行业仍在下行，但个别机械产品5月份销量降幅大幅收窄，加上政策配合，工程机械销情下半年可望回升。而要窥探这行业的拐点，则要先看中长期贷款增速是否触底。

行业亮点

1. 政策底已现

海通证券发表了多份有关宏观经济的研究报告，其中提到一个有关「政策底、宏观底到中观底」的概念，简单而言，目前政策底已现，只待中长线信贷增速持续回升，确认宏观底的出现，接下来才会对中观投资品（如水泥、重卡及工程机械等）的需求带来刺激。

重型机械行业的子行业分类繁多，我们较看好工程机械，原因离不开中央政策的倾向，主要分为货币政策及财政政策两大类，财政政策主要是政府开支，即各基建及地产项目的审批，过去数期我们已反覆指出，温家宝总理明言要加大预调微调之力度，把稳增长放在更重要的位置，这是政策底的第一个体现；至于货币政策，在通胀可控的前提下，中央近月已先后调低息率及存准率，市场共识是货币放松可期，这是政策底的第二个体现。

2. 中长贷趋势成关键

问题是，当中央加快投资项目的审批，各地方政府、央企以至民企是否筹措到足够资金开展新项目？这要从中长期贷款的趋势去辨别。

海通指，去年底至今年5月，货币宽松只更多地体现在银行间流动性改善，并没有传导致实体经济。今年首季度一般贷款加权平均利率相比去年第四季度略有上升，利率上浮的比重也有所增加。当信贷需求下滑，贷款利率理应向下，但实况却是利率上升，显然是银行对融资平台贷款和房地产开发贷款比较谨慎。

3. 中央放松对融资平台的约束

上月人行减息，引导中长期贷款利率下降，借此降低企业融资成本，被市场视为中央坚决挽救经济。有内地传媒指，银监会上月初亦要求商业银行加大信贷投放力度，尤其是对「铁公基」（铁路、公路及基建）和保障房等领域的信贷支援，反映中央放松对融资平台的约束。

自2010年2月起，中长贷余额增速一直下行，至今年4月跌至9.1%，5月份为9.11%，扭转了持续回落趋势。海通证券估计，倘今年中长贷规模只维持于去年3.54万亿元左右（人民币？下同），今年第三及第四季度的新增中长贷额度将分别为3，500亿及3，000亿元，至年底，中长贷余额增速将有望见底回升，至11%水平。倘如此，宏观底便有望出现。

4. 工程机械要先去库存

固投中，基建及地产占了重要比重，倘宏观底出现，对相关原材料的需求（即所谓的「中观底」）便有望见底回升。其中，水泥与工程机械便是例子。一般来说，基建及地产投资是稍稍领先于工程机械销量，因为上游企业（如基建及地产发展商，即买方）得先去机械的库存，确认需求回暖了才会增加机械的定单。目前基建地产投资增速初现拐点，配合中央就加大基建保障房投资等的倾向，即使预期拐点之后回升趋势可以持续，亦属理性，倘如此，工程机械销量稍后便会见底。

数据

1. 工程机械5月销量降幅收窄

从行业数据看，重型机械行业整体目前仍在下行，但在主要子行业中，对经济周期最为敏感的工程机械5月份单月销量降幅已见收窄。据机械工业联合会资料，工程机械今年首4个月销售产值达1，973亿元，同比增长0.69%，增速较2011年底时下滑了约34个百分点，第二季度工程机械延续了之前的下滑趋势（图四）。

不过，主要产品挖掘机5月单月销量为10，870台，同比增长-24%，较4月份约-40%的降幅已有明显收窄，重点企业三一重工、柳工等5月销量增速已经转正。

可以预期，随着铁路、水利等一批重大基建专案的重启，以及楼市销售情况好转，下半年工程机械需求将逐步好转。有券商估计，工程机械2012年全年增长约15%左右，主要品种销量增幅约10%。

风险

1. 宜密切关注信贷余额增速

市场主流预期是随着政策底的出现，及中长期信贷余额有望温和增加，基建及地产的投资增速逐步恢复，宏观及中观将见底回升。

然而，倘未来数月信贷额度未有如期增加，银行信贷投放意愿仍然疲弱，资金流不到实体经济，则基建及地产投资项目将无以为继，宏观及中观将难言见底，届时重型机械行业的定单情况就未敢乐观。

水泥机械 表现暂占先

基建投资于2008年因次按危机而大幅放缓，三一重工、中联重科等8家龙头工程机械企业当年净利润为42亿元（人民币？下同），同比下降约10%。惟经历中央大投银弹后，这8家公司于2009年的净利润达到78.31亿元，大升86%。由此看来，随着基建力度加大，资金相继到位后，工程机械设备相关股盈利前景转佳，的确不乏估值提升的空间。

在港上市的工程机械设备相关股，其业务不尽相同，例如第一拖拉机（00038）约八成收入来自农业相关机械，只有约两成收入来自其他机械；产销各类重型汽车的中国重汽（03808），旗下产品包括货柜车车头、重型运输车辆、起重车、水泥车等，部分产品的确与基建相关之余，更于09年12月获德国运输和工程设备制造业巨擘的猛狮集团（MAN Group，差不多是德国版的Caterpillar）入股，似乎不乏憧憬因素，惟其收入分布未有按产品作详细分类。

中联重科受惠水泥机械向好

所以，5只股份的可比性有一定局限，故完全合乎本栏主题的只有中联重科（01157）及中国龙工（03339），因为两者业务接近，以及主要产品销售收入来自建筑、基建相关的工程机械。然而，工程机械种类繁多，当中包括挖掘机及压路机等，大行普遍较睇好混凝土机械的销售。

高华证券早前报告便指出，水泥行业整合，以及三、四线城市的需求增加，令混凝土机械成为今年一众工业机械表现最好的一员，而从三一重工（沪︰600031）及中联重科的首季定单，分别增长15%及逾40%，也可窥探到此机械需求殷切。

至于其他工程机械，据中金上周报告显示，虽然近月销量同比出现倒退，但是跌幅已见改善，而各类大、中、小型基建、建筑项目都可以派上用场的挖掘机，实际销量其实已大幅高于去年下半年。较其他类别机械出现大幅下跌，美林预期混凝土机械销售在下半年将和去年持平。

应收帐风险成行业隐忧

去年中联重科45.8%收入来自混凝土机械，明显相对较可取。只要负面因素陆续退减，例如5月内地楼市升温，可令市场联想到下半年房地产项目将加快动工，而且内地基建项目或会重新上马，有望刺激机械设备股股价回勇。不过，在部分机械设备股收入回升之际，中金报告指出行业的应收帐款增长快于收入增长，如三一重工及中联重科去年应收帐款较收入增长的倍数分别为2倍及1.5倍，而今年首季更分别为16倍及2.57倍，在内地经济未完全摆脱下行风险的情况下，坏帐风险不容忽视。

另一方面，有内地媒体报道，原计划于去年在香港发行H股大计的三一重工，或许在今年三季度卷土重来，虽然集资规模由原计划的33亿美元降至20亿美元，发行股数占发行后股本的比例由15%降至10%，但难免为一众机械设备股带来炒影子股的诱因，尤其地位相近的中联重科，应该影子效应最强。

顺带一提，在港上市的三一国际（00631），虽然最终股东群为三一重工的股东包括梁稳根等人，但三一国际业务从事煤炭开采掘进机制造，并在上市时，控股公司由三一集团转移至三一BVI的海外注册公司，如投资者有意捕捉工程机械设备股，三一国际却不是考虑之列。

责任编辑：Amanda