三一重工专题深度：借势“一带一路” 启动全球化布局

3.2 全球化面临的环境：竞争与机遇

机遇：新兴经济体的崛起带来新的动力。小松的全球化过程也体现在地区收入结构上，2006年，来自于日本本土的收入占比是30%，随后逐年下降，并稳定在20%左右，来自国外的收入超过了80%，成为公司主要收入来源。伴随着发达国家需求的逐步饱和，新兴经济体的崛起给行业发展带来了新的动力。过去的30年中，新兴经济体经历了一段高速增长的时期，其主要国家的GDP增速高于世界平均水平。高速的经济发展也带来了对基建的大量需求，以金砖国家为代表的新兴经济体的铁路营业里程、公路里程和管道输油里程等基建指标均大幅增长，这也给小松的国际化创造了良好的温床。目前，新兴经济体都制定了庞大的基建规划，未来几年的投资占GDP比重将会持续提升，十分有助于设备出口。

竞争：作为世界第一的工程机械制造商，卡特彼勒也在积极开展全球化布局。首先是海外设立工厂。1963年卡特彼勒在美国之外有9家产品或零配件工厂，而到了1983年，公司又陆续在英国等4个国家开设工厂，在香港等4个地区设立了培训和销售中心。如今，卡特在海外拥有约60家制造工厂，而美国本土则为50个。其次，是代理商网络。卡特的每一家代理商都是拥有强大综合实力的优质代理商，其总资本净值从1990年的约40亿美元，飙升到了2012年的213亿美元，复合年增长率达到7.9%。截至2011年底，卡特的代理商遍布182个国家，且与公司之间的代理关系平均保持在40年以上。最后是跨国并购。卡特通过并购大大扩展了自己的版图，陆续收购了易安迪机车公司以及德国的环保型发动机和能源系统制造商曼海姆公司，随后更是将著名的矿用设备制造商比塞洛斯纳入麾下。卡特的这一系列动作，也在一定程度上反向倒逼小松加快海外业务拓展。

3.3 全球化战略：从日本小松走向世界小松

重视技术创新，保持核心部件国产化。牢牢掌握核心竞争力，是小松参与全球竞争的重要砝码，高附加值的核心零部件国产化。小松生产出的零部件品质优良、技术卓越，时期丰厚利润的重要来源。目前，零部件的销售已经占到行业总销售的15%左右，出口比例超过50%。对于发动机和液压件等“A类部件”，小松更是高度重视，1993年小松与世界领先的康明斯公司成立了两家发动机制造合资企业，并将液压件的生产放在了小山和群山两个日本工厂，保证了核心技术掌握在自己手中，从而获得高额附加值。

经营本土化，海外建厂成立合资企业。1967年小松在比利时成立首家海外子公司，并已在海外10个国家拥有事务所、在40个国家拥有经销商。1970年到1980年，小松将北美与欧洲作为主要的出口对象；而在一些进口限制较为严格的国家，诸如巴西、墨西哥和印尼，小松就与当地政府合作进行本土化生产。1985年，日本与欧美的贸易摩擦导致日元迅速升至，出口环境恶化，价格优势不复存在。这加速了小松进行海外生产的决定，小松的全球化策略由出口转变为当地建厂经营，并坚持一个原则，即“把生产和开发放在彼此都很近的地方进行”。后一年，美国Chattanooga工厂和英国Birtley工厂建成，小松真正进入了全球化生产阶段。随着生产规模的声誉的迅速提升，小松开始与合作者成立合资企业。1988年与美国著名机械制造商Dresser工业公司成立小松Dresser，之后参股德国轮式装载机制造商Hanomag AG。在有关发动机的制造方面，1993年小松与世界领先的康明斯成立了两家柴油发动机企业。除此之外，小松也延伸了其工程机械以外的版图，与美国Applied Materials Inc（应用材料有限公司）合作生产LCD液晶显示屏。目前，小松在中国、美国、欧洲、亚洲和日本设有5个地区总部，集团子公司144家。

全球业务重组。上世纪90年代，小松积极改变管理方式，引入了3G管理策略，Global、Groupwide、Growth（即全球化、集团化和发展），建立以日本、美国及欧洲为主的三角重点框架。在此基础上，小松加速了重组进程，转移了企业发展重心，通过优化生产采购结构，避免因日元的升值或内需下降而导致的利润下降。重组的主要内容，主要是将生产效率较低的产品整合在一起（工业用机械生产都集中在工业机械部门，整合机械生产线），重新梳理开发物流部门以改善盈利能力，比如将中等级别的液压挖掘机生产从Awazu工厂转移到大阪；将自卸式卡车从川崎转移到小松MEC；整合地下建设机械、工业机械及其他用途机械的生产线。在国外，小松提出在有优势的地区开发及制造相应的具有成本优势的产品或零部件的方针，提高整个集团范围的成本有效性。

3.4 启示：路径的相似性，抓住历史的机遇

现今的“一带一路”与当年的中国有相似的发展环境。在日本工程机械内需滞胀的时候，中国正迎来经济快速发展的时代，基建的大力发展强力拉动了工程机械的需求，成就了一批时代的弄潮儿。机遇总是留给有准备的人，小松凭借优越的产品质量和完善的服务体系迅速占领了中国市场，其在中国挖掘机市占率曾高达15%。现今，中国市场也已经趋于饱和，那么到底再去哪找这么大体量的市场？“一带一路”给出了备选的答案。近几年，沿线64国的GDP复合增长率4.47%，由于加总后的经济体量巨大，有如此的增速已实属不易。资本形成占GDP比重逐年攀升，固定资产投资快速增长，同时，铁路建设水平较发达国家还有很大差距，发展潜力巨大。

当前的投资环境有利于中国出口的崛起。特朗普赢得2016美国总统大选，其竞选团队有去全球化倾向，未来的战略重心可能重新回归美国本土。“制造业”向美国回归+正式退出“TPP”协议，这些事件都将为中国继续扩大亚太区域的影响力创造了较好的外部环境。亚投行为“一带一路”提供资金支持，起到了关键的融资支持作用。此外，人民币加入SDR有利于助推人民币的国际化进程，为“一带一路”向纵深发展提供便利。对于国内企业来说，这正是类似于当年中国改革开放的巨大机遇。

三一或可复制小松之路。三一与小松在海外拓展有许多相似之处。小松一开始仅以整车出口中国，随后逐渐以合作生产的方式尝试生产部分产品，最后直接投资中国实现本土化生产，成立中国地区总部。小松来自中国地区的收入于2011年前后达到高点，成为最主要的收入来源。此外，小松把代理店“交给本土的中国人去做”，利用本地人对中国的商业习惯、用户信息以及产品本身的深入了解，迅速打开中国市场。目前随着中国需求的饱和，小松也逐步减少了一些业务。如前文所述，三一则是通过整车出口、划分销售大区、建立生产基地、收购企业一步步推进自己的国际化之路。三一国内主要依靠代理商来销售，而海外代理商网络也正在建立。目前来说，海外事业部是以中国人为主，未来也要切换到海外本国人居多的模式。三一海外布局与一带一路高度重合，并从工程机械逐步扩展到发电站和风场建设等。我们预计未来随着一带一路沿线国家工程建设项目的逐步落地，工程机械设备的海外需求将会形成明显的增量贡献。

4   投资建议和风险提示

投资建议：预计公司2017-2019年实现营业收入325/392/451亿元，EPS分别为0.37/0.50/0.59元/股，对应估值分别为18x/14x/11x，公司市场份额持续扩张，全球化业务持续布局，我们继续给予公司“买入”评级。

风险提示：市场需求下滑；行业竞争加剧毛利率下滑；应收账款回款困难。

责任编辑：Keyi