降息加速工程机械行业改善 催化第二轮估值修复

事件：央行28日宣布，自2015年3月1日起下调金融机构人民币贷款和存款基准利率。一年期贷款基准利率下调0.25个百分点至5.35%;一年期存款基准利率下调0.25个百分点至2.5%，同时结合推进利率市场化改革，将金融机构存款利率浮动区间的上限由存款基准利率的1.2倍调整为1.3倍。

降息营造较为宽松的货币市场环境，有望拉动下游基建和房地产投资的回暖，加速社会库存的消化，同时有利于改善下游链条资金状况，从而提高应收账款回款质量，带动工程机械需求，加快行业复苏的步伐。目前工程机械下游情况难言乐观，2014年，全国城镇固定资产投资50.2万亿元，同比名义增长15.7%，比2013年下滑约4个百分点。其中房地产开发投资9.5万亿，同比增长约10.5%，比2013年下滑9.3个百分点，创下自1998年来新低，预计2015年可能低位8%左右增长。由于货币政策调整对实体经济的传导往往需要一定时间，后续仍将密切跟踪房地产和工程机械相关数据。

降息对工程机械行业主要企业财务成本负担起到积极缓解作用，从而提升盈利能力，构成直接利好。目前行业普遍资产负债率水平在60%左右，财务费用率2%-3%左右，以三一、中联两企业为例，公司年度利息支出均达10亿左右，降息对净利润影响大概在4500万，对2014年业绩影响大概在5%左右水平。

降息催化行业第二波估值修复，但空间或有限。此次降息一定程度将带来板块的第二波估值修复行情，但不同于去年首次降息对板块估值提振的巨大影响，我们认为此次降息相对有所预期，且降息幅度比上次小，我们认为此次降息对行业和股价的影响将小于上次，经过此前降息和一带一路主题炒作，当前行业主要企业PE按2013年业绩已经超过21倍，对应14年预告业绩则已经超过40倍，而最新PB水平超过1.8倍，仅从估值角度看，预计往上修复空间20%-30%后就将面临较大压力。

投资策略：2015年在降息通道开启利好刺激，以及基建投资稳增长态势和出口复苏改善下，行业供需格局和企业盈利有望加速改善，行业景气低谷缓慢爬升态势相对确定，但看到利润和资产质量的明显改善仍需时间等待，我们认为2015年行业的核心投资机会依然存在于国企改革和“一路一带”推进等主题行情中，但结合估值等因素考虑，我们相对看好有国企改革主题催化和估值相对便宜的柳工和徐工。

责任编辑：Eason