厦工股份：5月销量基本持平 建议维持增持

安信证劵：我们预计厦工股份公司2011-2013 年的每股收益分别为1.17 元、1.42 元和1.85 元，未来三年的复合增长率在27%左右，对应的动态市盈率分别11 倍、9 倍、7 倍，维持“增持-A”的投资评级。

公司概况：

厦工股份公司制造基地主要集中于厦门本部及河南焦作基地，本部主要生产装载机、挖掘机、压路机等产品，焦作基地主要生产装载机、叉车等。

装载机业务：销售收入保持稳定增长

厦工股份公司装载机市场占有率位居前三甲。2010 年厦工股份公司销售装载机3.43 万台，同比增长56%，市场占有率达到16%，位居行业第三位；2011 年1-4 月累计销售1.69 万台，市场占有率达到17%，超过柳工位居行业第二。公司现有装载机产能4 万台，未来随着焦作二期募投项目的顺利实施，产能将达到4.5 万台。

装载机以短轴距、3t-5t 型号为主，未来重点发展长轴距系列。厦工股份公司装载机以短轴距、3t-5t 型号为主，公司装载机效率较高、油耗低，产品性价比优势明显，在房地产和采掘业应用较多，矿山用的装载机市场占有率30%，但毛利率要低于长轴距产品。未来厦工股份公司重点发展长轴距的装载机，主要与柳工竞争。另外，厦工股份公司已经研制出XG955III 天然气轮式装载机，目前已经批量生产，在天然气比较丰富的地区，优势比较明显。

5 月销量基本持平。根据目前的销售情况，预计5 月份公司销售装载机约3800 台，同比基本持平，预计装载机业务今年销售收入增长20%左右。

零部件自主配套提升产品毛利率水平。厦工股份公司装载机用油缸、驱动桥、传动件、结构件等关键零部件自给率已经达到90%以上，国内销售的标配机型基本采用国产的发动机，出口的高配的机型基本上发动机是进口五十铃或康明斯的产品，厦工股份公司装载机业务毛利率一直维持在23-25%左右。

挖掘机：产能急剧扩张，未来竞争加剧

挖掘机产能未来大幅扩张。厦工股份公司2006 年才开始生产挖掘机，2008 年仅销售538 台，2010 年销售2802 台，销量持续高速增长。挖掘机目前产能6000 台。随着募投项目的达产，2012 年产能将提升至1.5 万台，增长2.5倍，主要生产4t～50t 级系列履带液压挖掘机。

销售增长仍快于行业增速。厦工股份公司2010 年销售2802 台，同比增长123%，增速远远超过行业的增速；2011 年1-4月份销售2383 台，同比增长171%；预计5 月份销售350-360 台左右，基本与去年同期持平，今年全年销售将达到5000 台左右。

产能扩张将会导致行业优胜劣汰。未来国内产能的扩张，可能会导致行业竞争加剧，未来的竞争主要靠产品技术含量、完善的售后服务体系，可能会导致小公司竞争力下降，大公司最终胜出，另一方面，产能的最终释放还要受到关键零部件供应的制约。

与国外企业携手解决关键零部件制约瓶颈。厦工股份公司20T 以下挖掘机用液压油缸已经完全自主配套，但关键零部件仍需要从国外进口，就全球而言，日本的川崎、KYB、Nabtesco 三家企业控制了液压件约80%的市场份额，国内企业纷纷扩充产能，但关键零部件供应直接制约各厂商的产能利用率。为了突破这一瓶颈，厦工股份公司将采取与包括韩国在内的知名企业合资的方式，加大关键零部件的研发及配套能力。

做大做强叉车业务

叉车未来有二十几万台的市场规模。厦工股份公司叉车业务定位于以市场需求量最大的3t 内燃叉车、1～3t 电动叉车为主。目前叉车产能1 万台，焦作项目建成后，形成年产2 万台的产能，目前龙工叉车产能在2 万台左右，柳工在1 万台左右，未来总市场规模达到二十几万台，该业务具有很好的市场前景。

收购厦工三明，进军压路机械领域，完善产品链

厦工股份公司拟以4.46 亿元收购第二大股东厦工重工持有的厦工（三明）重型机器有限公司100%的股权。厦工三明主要生产压路机，近年来其市场占有率保持在9-9.4%，居行业第四位。2010 年，厦工三明销售收入6.42 亿元，净利润5,863 万元。

此次收购将减少厦工股份公司的关联交易，与现有产品形成互补，充分利用厦工股份公司完善的营销网络和配套体系，有利于拓展现有产品线，发挥规模优势提升行业地位。